群核科技上市：“空间智能第一股”还是“装修公司”？AI业务待爆发

1. 群核科技上市概况鼎鼎大名的“杭州六小龙”终于有了第一家上市公司。4月17日群核科技正式登陆港交所主板成为“杭州六小龙”中率先完成IPO的企业也被市场冠以“全球空间智能第一股”。不过上市首日公司的股价高开高走后出现回落。以发行价7.62港元计算开盘报20.70港元较发行价上涨171.65%盘中最高触及21.86港元涨幅一度扩大至186.88%。尾盘有所回调最终收报18.60港元较发行价涨幅收窄至144.09%。2. 创始人“惶恐”与业务矛盾群核科技的“高开低走”似乎和早些时候创始人的“诚惶诚恐”形成了一种微妙的呼应。早前在上市前的全球发售新闻发布会上当被问到如何看待公司成为“杭州六小龙第一股”时群核科技联合创始人兼董事长黄晓煌却说 “ 我也有些惶恐 ”听上去就有些底气不足。或许当时的“惶恐”只是黄晓煌的自谦但结合群核科技首日的股价表现和招股书上的相关细节就有一点耐人寻味了招股书中提到从当前收入来源看支撑群核科技基本盘的竟然是 “家装设计软件 ”生意从营收数据上看群核科技堪称是“装修公司”。可是它主打的标签、构筑了资本市场未来想象力的是“空间智能第一股”。那它的“智能”究竟在哪里3. 营收结构会员费占比高按照官方表述群核科技是一家“以GPU集群和高性能计算为基础、结合AI技术的空间智能企业旗下核心产品包括酷家乐、Coohom以及面向空间智能训练与仿真的SpatialVerse平台致力于构建物理正确的空间数据与模拟能力。”这个说法听上去确实非常AI想必AI在公司营收里面一定占据非常重的比例但一旦翻开招股书就会发现完全不是那么回事。根据招股书数据2025年公司总收入为8.20亿元其中包括面向具身智能的SpatialVerse在内的专业服务及其他业务收入仅为2520.7万元占比仅3.1%。也就是说真正意义上的“空间智能”或AI相关业务目前仅贡献约3%的收入。那剩下97%的营收来自哪里呢答案是来自酷家乐Coohom的软件订阅会员费。4. 酷家乐业务情况酷家乐早在2013年群核科技就推出了这是一款在线的3D装修设计工具你想装修房子、搞店铺、或者卖家具不用再花大钱请设计师慢慢画图拖拖拽拽选户型、摆沙发、挑灯具、换地板几分钟就能搭出一个房间点一下渲染10秒左右就能出超清楚的3D效果图。当时正值中国房地产市场的阶段性高点地产行业蓬勃发展家装设计需求旺盛。而酷家乐正是踩中了出图快、门槛低、操作符合直觉还可以360度旋转等特点直接征服了家装市场。更重要的是它并不只是一个“家装设计的美图秀秀”它还打通了从家装设计到订料装修的全链路。酷家乐还能把包含尺寸、材料、规格等信息的3D数据直接发送给制造商自动生成生产图纸打通设计、渲染和生产流程。到2025年6月底平台数据库已累计超过4.41亿个3D模型及空间设计元素其中约0.62亿个可公开存取累计渲染图总量超过54亿张平均每天产生40万套家居设计方案。按弗若斯特沙利文数据以2024年收入计酷家乐在中国空间设计软件市场的份额达到23.2%位居第一。Coohom则是群核科技面向海外市场推出的同类产品覆盖韩国、东南亚、印度、美国、日本等市场目前已支持17种语言。只不过虽然酷家乐家大业大、成为了家装市场的龙头软件但客户付费购买的本质上仍是一套提升家装效率的SaaS工具。哪怕随着时间的推移酷家乐在底层用上了GPU集群和AI渲染但商业模式并没有本质的改变还是按年向家居家装产业链上的企业客户和设计师出售软件账号。截至2025年群核科技拥有超过4.7万家付费企业客户其中年付费超过20万元的大客户有424家平均每家年贡献85.6万元家居家装行业客户依然是群核科技真正的基本盘。5. “家装公司”的风险实际上群核科技在招股书中披露的不少风险都和“家装强绑定”有关。最显著的就是行业周期风险。2023年至2025年公司营收从6.64亿元增长至8.20亿元但同比增速已从13.8%降至8.6%。增速放缓的部分原因正是房地产行业进入深度调整期拖累了下游家装需求。这种影响已经反映在核心经营指标上。2023年至2025年群核科技整体净收入留存率NDR从106.1%降至98.6%客户留存率从61.2%降至58.4%其中个人客户的净收入留存率更是从106.5%下滑至86.4%。这说明老客户贡献正在收缩新增客户也还不足以完全对冲流失压力。换句话说在房地产和家装需求整体承压的背景下群核科技不仅要面对客户预算收缩的问题也开始承受增长放缓和客户流失的双重压力。行业周期的变化也突出了群核科技抗风险能力不够强的问题。2023年至2025年群核科技经营活动产生的现金流量净额分别为 -6256.8万元、-1.08亿元和 -1921.7万元连续三年为负这意味着公司的核心业务至今仍未稳定实现自我“造血”。群核科技的亏损问题同样扎心。2023年至2025年群核科技年内亏损分别为6.46亿元、5.13亿元和4.28亿元三年累计亏损15.87亿元。根据招股书的数据群核科技亏损的主要原因是“ 烧钱搞AI和GPU技术 ”和 “营销费用高” 但也和下游行业周期影响了营收有莫大关系导致了持续账面亏损。虽然2025年经调整净利润首次转正达到5710万元但从现金流和累计亏损情况来看它的盈利基础仍谈不上稳固。6. “AI空间智能”问题当然比起行业周期问题群核科技的最核心问题可能还是出在“AI空间智能”上。根据官方的说法群核科技的核心竞争力是在长期服务家装设计过程中积累了海量“物理正确”的结构化3D空间数据含户型、家具、材质、光影、物理属性、工程逻辑等全维度的真实信息甚至是训练具身智能机器人、数字孪生、空间大模型的稀缺“燃料”。而前面提到的“面向空间智能训练与仿真的SpatialVerse平台”则是承载这些宝贵数据的重要载体也是群核科技近年来着重讲述的新故事的核心。它能利用酷家乐积累的3D空间数据为具身智能机器人提供虚拟训练环境明显更贴近当下AI和机器人热潮。但问题在于这条护城河不仅规模没有做起来而且在根基也不算牢固。随着通用大模型、多模态生成和3D生成工具快速迭代市场上已经出现了Meshy这类把“文本/图片转3D”大幅平民化的产品。而且过去也有Stack Overflow那种“高质量结构化数据壁垒”被ChatGPT这类通用模型打落神坛的案例。更直白点说随着通用大模型的能力不断进化哪怕是现在最值钱的数据优势也就会面临被稀释的压力。7. 真正的“空间智能”还早当然仅凭这些风险就直接把群核科技归为一家“装修公司”也未必准确。这是因为群核科技的基本盘是“家装”又并不是传统意义上的装修公司。它不做施工、不碰劳务也不直接介入供应链交付核心卖点始终是软件工具、底层算法和3D空间数据。从这个角度看“装修”是它的业务场景和传统的装修公司还是有本质的区别。而且群核科技也并非完全没有讲新故事的基础。十多年里酷家乐积累下来的渲染引擎、CAD能力和海量结构化3D空间数据确实给群核科技往“空间智能”延伸打下了扎实起点——这些数据如进入了SpatialVerse平台后已经开始被用来给机器人做物理正确的虚拟训练。从一段视频生成3D布局再用合成数据引擎泛化出亿级可交互场景智元机器人、银河通用等多家具身智能公司已经在用它练“叠被子、递水杯”等真实动作。只是问题在于这些能力今天绝大部分仍服务于家装设计和生产协同“收入仅占总收入8.20亿元的3.1%”还是太扎心了离资本市场想象中“物理AI基础设施”的爆发式增长显然还有一段不短的距离。换句话说群核科技并不是没有技术也不是没有想象力真正的问题是支撑它当下收入的仍是成熟的家装软件生意。而支撑它高估值想象的“AI空间智能”部分还处在偏早期的阶段。这个故事最终能不能得到大团圆结局关键还是要看群核科技能不能通过酷家乐这个家装软件提供AI时代的机器人“数字道场”让机器人反复训练变得更像人。